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特变电工公司深度报告:海外项目蓄势待发,新能源业务贡献增长

2017年12月11日 14:02:18 长城证券股份有限公司

  公司布局光伏产业链“微笑曲线”高价值量的两端,上游布局多晶硅料环节,能源成本优势显著,前三季度毛利率超45%,产能规模居全球第四、全国第二。下游布局光伏电站EPC 工程承包、电站转让和运营,公司已连续两年荣获光伏EPC 工程规模全球第一。另外,中游布局逆变器、组件市场,紧握下游用户需求,产业链协同效果明显。我们认为未来光伏行业持续维持高景气度,新能源业务放量将持续贡献公司业绩增长。

  公司变压器业务稳居全国龙头,并在特高压交流变压器、直流换流器招标中占据最高份额。发改委、能源局印发《解决弃水弃风弃光问题实施方案》,目标2020年有效解决三弃现象为目标,我们认为特高压是解决三弃现象的有效手段,同时国网公司也在大力推进特高压的建设。我们预计未来两年招标量应该基本维持在直流2条、交流1条的规模,特高压的持续推进能够稳定支撑公司的业绩。

  经过近二十年的市场开拓,公司对外工程实力逐步加强,为一带一路沿线多个国家提供了包括输变电、火电及新能在内的成套项目总包服务。一带一路沿线国家人均年用电量远低于全球平均水平,电力需求增长空间巨大。公司地处新疆,长期跟踪一带一路沿线国家输变电项目,在政策力度强化下有望持续获得订单,中长期成为公司主要的利润增量。

  我们预计2018年原材料价格下跌的概率较大,变压器及电缆产品毛利率水平有望提升;随着弃风弃光率改善明显,装机规模不断增加,行业景气度持续回升。同时,一带一路和新能源的发展是国家意志的战略方向,预计未来公司估值伴随主题和行业发展预期溢价有望持续提升。

  投资建议:公司五年历史估值区间为13.89倍~37.12倍,五年平均估值为19.77倍,十年平均估值为22.93倍。我们预计2017~2019年公司实现EPS分别为0.67、0.75和0.83元,估值分别为14.62倍、13.01倍和11.78倍,与历史估值波动区间比较,处在相对底部的位置,具备充分的安全边际。

  风险提示:新能源发展不及预期、特高压建设低于预期、一带一路政策推进不及预期、系统性风险。


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