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【佰川研究院】新三板并购重组:12种并购重组方式

2017年07月14日 17:08:54 中国金融智库综合

  当企业发展到一定阶段,就应该考虑融资,为并购服务,整合产业链或者依托并购扩大生产规模,以降低边际成本,达到规模效应。

  从过往案例看,多数新三板公司的重组都是被上市公司并购。然而,随着新三板市场的逐渐发展,新三板企业主动并购的案例也不断出现。

  佰川控股新三板研究团队总结发现,推动新三板市场并购重组火爆的原因可归结为以下五个方面:

  第一,新三板公司并购重组制度逐步完善,政策面支持有关新三板公司的并购重组。包括颁布《非上市公众公司收购管理办法》、《非上市公众公司重大资产重组管理办法》、《并购重组私募债券试点办法》以及引入做市商制度等。

  第二,新三板定位在创业型、创新型和成长型企业资本服务。所以,挂牌的企业有不少属于具有技术优势和模式创新的公司,而2013年以来A股上市公司并购重组风起云涌,这些挂牌企业为上市公司谋求外延扩张或跨界转型提供了可选择的标的范围。

  第三,新三板公司的并购成本较低。这是因为新三板公司具有较高的信息披露要求和财务透明度,以及较好的公司治理等,这比起并购那些没有挂牌非公众公司的企业来说,对并购双方都能节约大量的费用和时间成本。

  第四,在我国证券市场改革政策频出,A股注册制预期强烈的情况下,一些优质的新三板挂牌公司存在转板意愿,套利动机明显。

  第五,部分新三板公司有创投背景,创投通过推动并购重组实现退出的同时,一些挂牌公司谋取曲线上市的情况比较明显。

  通过对近几年新三板市场的各类案例进行总结以及对沪深上市公司并购重组案例进行归纳,可以将兼并重组的具体方式从粗放式和细分式两个角度进行总结,前者包含4种方式,后者包括12种方式。

  需要强调的是,这12种方式主要是对粗放式界定方式中的3种方式进行了细分。

  一、简单分类下的四种并购方式

  从粗放式角度来看,企业并购重组主要包括整体并购重组、并购重组目标公司资产、并购重组目标公司股权(股票或股份)以及企业或集团内部拆分、出售、设立或组织、资源等的整合重组。

  (一)整体并购重组目标公司

  整体并购重组目标公司的具体做法是并购方全部并购目标公司,并购方在接受目标公司时,同时也将目标公司的全部(包括资产,有形资产和无形资产、债权债务、职工人员等)都接收过来,进行重组并按照自己的经营管理方式进行管理经营。在这种形势下,并购方特别需要关注目标公司的负债情况,包括未列债务与或有债务,并就有关债务承担做出明确而具体的安排。

  (二)并购重组目标公司资产

  并购重组目标公司资产指只获取目标公司的一部分或全部资产。资产除有形资产即不动产、现金、机械设备、原材料、生产成品灯外,一般也包括无形资产例如专利、许可、商号、商标、商誉、知识产权、商业秘密、机密信息、加工工艺、技术等。以及取得的企业经营所需的一切许可、批准、同意、授权等。

  一般来说,在这样的并购重组之后,目标公司可以继续存续与经营,也可以经过重组解散。无论目标公司继续存续还是随后解散,都对并购方无任何影响,除非收购目标公司资产是以承担目标公司的部分或全部债务为代价。在这种形式下,并购方需注意所收购的资产是否存在有抵押或出售限制等事情。如有,就需由目标公司先将抵押或出售限制的问题解决了,在进行并购事宜。

  (三)并购重组目标公司的股权(股票或股份)

  并购重组目标公司的股权(股票或股价)是现今发生最多的一种公司并购重组形式。在这种形式下并购方经由协议或强行收购的方式发出收购要约,取得目标公司一定数量的股票或股份。目标公司照常存续下去,债权债务也不易手,但其股东人员、持股比例却发生了变化,目标公司的控制权发生了变化和转移,因之目标公司的经营目标、经营管理人员、经营方式、经营作风等均可能发生变化。

  一般来说,这种并购方式的并购方主要是希望取得目标公司的控制权,成为目标公司的控股股东或实际控制人。

  二、细分角度下的12种方式

  从细分的角度来看,整体并购重组目标公司、并购重组目标资产和并购重组目标公司的股权(股票和股份)3种并购重组方式又可以细分成12种方式。

  这12种方式怎样,又如何与新三板市场匹配对接,现分别予以讲述。

  (一)整体并购或出资买断

  整体并购或出资买断又称购买式兼并,由兼并方出资收购兼并企业的全部资产并承担起全部债务。

  这种并购方式的优点是目标公司变为兼并方分公司或全资子公司,兼并方可以在不受股东干预的情况下对公司进行改造,缺点在于并购后的运营资金投入量大,不能发挥低成本并购的资金效率,且对技术管理要求高。

  (二)投资(或出资)控股

  兼并方向目标公司投资或出资,将目标公司变为兼并方的控股子公司,获得目标公司的控制权。

  这种并购方式的优点是收购成本低,且与原股东和目标公司所在地政府之间的关系比较好处理;缺点是并购后的整合运行中会有制约因素,风险较大。

  (三)资产换股

  又称吸收股份式。被兼并企业的净资产作为股金投入兼并企业,被兼并企业的所有者成为兼并企业的股东。此类型在股份制公司上市前重组业务中最为常见。

  (四)承担债务

  这在出资买断中属于极端情况,对资债相当或资不抵债的企业,兼并方可用较少资金,以承担债务为条件接收资产,实施企业兼并。据统计,在我国实现的企业兼并中,采用这种方式的约占70%。

  (五)股权有偿转让

  兼并方根据股权协议价格受让目标公司的全部或部分股权,获得目标公司的控制权,一般是善意并购,由于国内股权结构的特点,这种形式的股权转让就过往沪深股市的上市公司而言很大程度上是一种政府的行为。

  股权有偿转让分为两种:并购性质的和投资性质的,后者属于资本运营范畴,这里仅指并购性的股权有偿转让。股权有偿转让的关键是股权转让价格。

  (六)协议合并

  通过协议形式合并,充分运用双方的技术、管理、品牌优势,形成规模优势,交易成本较低。

  (七)资产置换并购

  资产置换并购多见于沪深股市,是指兼并方用一定的资产并购等值优质资产的产权交易,是公司并购其他资产的一种特殊形式。如果这种方式运作成功,则可以实现两方面的目的,一方面可以植入优质资产,另一方面可以将企业原有的不良资产、低盈利资产置换出去,实现企业资产的双向优化。

  (八)借壳

  先通过买“壳”或借“壳”然后注入自身业务,使其无须正式申请而顺利获得挂牌或上市资格。这种情况在2015年5月-10月间通过新三板出现过,虽然股转系统公司一再申明新三板挂牌时间短,“借壳”没有必要。“借壳”虽然操作上应该归类为企业的兼并重组。但是,很多时候,企业借壳的目的是为了规避这样或那样的一些硬伤性问题(如企业成立时间不够要求等)而实现新三板挂牌或A股上市。

  (九)二级市场并购

  通过并购流通股(多见沪深上市公司的兼并形式,未来新三板可以通过做市、协议方式进行,特别是将来竞价交易产生后更有可行性。当然,届时将主要出现在新三板创新层的挂牌企业中)实现兼并方控制权转移的目的。

  这种方式的收购资金、时间成本高,需要进行充分的信息披露,带有敌意性质额收购,被并购方会采取反并购措施,导致成功率较低。

  (十)股权无偿划拨

  股权无偿划拨是我国产权重组中特殊的并购形式(这种方式多见于沪深上市国有企业,未来随着新三板国资、国资参股企业进入数量的增加,也是一种较好的重组形式),是政府通过行政手段将产权无偿划拨给并购公司的行为,是一种比较纯粹的政府行为,主要是把业绩欠佳的企业转让,通过并购方的扶持改善企业经营和生存状态,或者组建大型的国有控股公司,抑或是国有股的持有者是政府部门的上市公司。

  (十一)托管

  托管是目前新三板几乎没有的方式,是指企业所有权和经营权分离的基础上,将企业经营者从企业要素中分离出来,以受托方的身份与委托方(即企业所有者)签订合同,专事企业经营管理,从而形成所有者、经营者、生产者之间的利益关系和制衡关系,大多数最终对托管企业实施兼并。

  (十二)杠杆兼并(又称融资式兼并)

  杠杆兼并是指按杠杆原理,以少量自有资金通过举债方式取得企业并购所需要的巨额资金,运用财务杠杆的力量实现企业并购交易,为“小鱼”吃“大鱼”创造了条件,但风险很大,受到有关金融法规的限制。

  如果经评估与判断,并购重组标的在财务、法律和操作上无障碍或无严重性障碍,则需要分析各种并购形式对并购方的利弊或产生的法律、财税责任,结合新三板特点与中小微企业的自身特色,当事人需要确定一个最佳并购重组形式,已达到将各类风险降低到最低限度,并能取得包括资产债务、财务税收等极佳或均衡的利益所得。这里,合理避税的安排也是极为重要的。

  佰川研究院认为:

  企业并购重组对于企业而言具有重大的作用和意义,但具体到涉事的个体企业来说,其风险也不可忽视,需要认识到:并购是一项负责的系统工程,它不仅仅是资本交易,还涉及并购的法律、政策环境、社会背景和公司的文化等诸多因素,这些事项很负责同时还极具风险,具体来说可分为以下两点:

  (1)并购前,并购价格主要依据目标企业的年度报告、财务报表等,这些报表是否存在隐瞒损失或夸大收益对于并购价格的合理性有着严重的影响。

  一方面,并购方必须对目标企业的资产或负债进行正确的评估,尽可能地保证报表的准确性。同时,并购方也不可以过分依赖报表的账面信息,须确认资产在法律上是否存在,避免并购后出现大量的不良资产。

  另一方面,并购重组涉及目标企业债务问题,所以,并购方必须清楚确认目标企业的原有债务、现有负债以及未来负债问题。

  (2)并购后,并购方的经营规模进一步扩大。一是并购方须注意文化整合的风险,很多企业由于文化整合不恰当,使各类政策、决策难以有效贯彻,且难以有效实现企业并购的协同效应和规模经济效益。

  二是处理目标公司原有客户以及雇员问题上须小心谨慎。公司原客户与预期盈利性,原有雇员是否过多、在岗职员的业务能力是否熟练以及雇员是否会在并购之后离开等都需要认真考虑和处理。

  三是由于未来经营环境的多变性(如行业变化、技术进步以及国际经济形势的改变等),可能使得并购后的企业无法实现既定目标从而形成风险。


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